东兴机械军工鸿远电子低轨卫星爆发打开增长空间摇摆机

【东兴机械军工】鸿远电子：低轨卫星爆发打开增长空间

来源：机械军工e洞察

报告摘要

宇航级mlcc技术领先，卡位航天元器件关键赛道

是宇航用mlcc三大核心供应商之一，利润八成源自军品。公司高管主要出自原北京无线电元件六厂，98%以上的自产产品用于各大军工领域，其中44%的产品供应航天两大集团，广泛用于卫星、神舟飞船、火箭、天宫等宇航高可靠领域。宇航级mlcc产品生产工艺质量控制难度较大，专项检测技术要求高，进入门槛也较高，毛利率在80%以上。

低轨卫星网络建设有望提供增量市场

当前，我国低轨通信卫星网络建设蓬勃发展，为公司打开市场空间。通常情况，一颗卫星的电子元器件约占价值量的30%-40%，其中电容器约占元器件的5%-10%。我们暂按800颗小卫星、每颗3000万元的价值量计算，单颗星的电容器约100万元，800颗星的电容器市场空间约为8亿元。2018年鸿远电子给航天两大集团共销售2亿元产品，包括弹箭星船器等。卫星方面公司目前给航天八院和航天科工集团供货。如果公司顺利通过今年4月的航天五院cast认证并进入五院供货目录，其宇航产品的订单增幅将极为可观。另外，今年也是航天大年，包括发射火星探测器，完成探月三期嫦娥五号任务，建设近地载人空间站，完成长征五号b、长征七号甲、长征八号三型运载火箭首飞，发射亚太6d卫星等。预计公司宇航军品增速有望超过50%。

新产品直流滤波器将实现国产替代

当前国内军用高性能直流滤波器主要依赖进口。公司自2015年起开始小批量生产并销售直流滤波器，获得等客户认可，目前国内主要竞争对手仅有两家。公司有望借自主可控东风在直流滤波器市场获得较高份额，毛利率50%以上。募投项目达产后，年贡献近5000万元收入。

盈利预测：公司19年三季报利润已超过18年全年，我们预计在低轨卫星星座大爆发的形势下，预计2019-2021年分别实现营收10.57亿元，13.66亿元和18.56亿元，净利润2.72亿元，4.24亿元和6.74亿元，对应eps分别为1.65元，2.56元和4.08元，pe分别为30x，19x和12x。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

风险提示：航天任务进度不及预期。

正文

1. 公司基本情况

公司主要高管出自原北京无线电元件六厂。2001年北京元六鸿远电子技术有限公司成立，于2019年5月15日在上海证券交易所挂牌上市。成立至今，公司参与了我国一系列重大航天任务，是名副其实的“老牌”民营军工企业。

公司主要从事以片式多层瓷介电容器（mlcc）为主的电子元器件的技术研发、产品生产和销售。公司主营业务包括自产业务和代理业务两大类，其中司自产业务的主要产品包括片式多层瓷介电容器、有引线多层瓷介电容器、金属支架多层瓷介电容器以及直流滤波器等，广泛应用于航空航天和国防军工领域；公司代理业务的主要产品为多种系列的电子元器件，主要面向工业类及消费类民用市场，行业分布广泛，覆盖了汽车电子、轨道交通、新能源、智能电网、通讯、消费电子、医疗设备等多个领域。

近年来公司营收和净利润整体稳定增长，2015年至2018年营业收入年复合增长率约为21%，净利润年复合增长率约为42%。其中2017年因为受到军改影响，公司净利润增速出现了轻微下滑。2018年则又实现了大幅反弹，营收达到9.23亿元，实现归母净利润2.18亿元。同时可知2019年3季度公司实现净利润已超过公司2018年全年，达到2.37亿元，同比增长21.89%。

此外公司自产业务平均毛利率较高，其中占比最高的mlcc产品毛利率基本稳定在80%以上，代理委托业务毛利率水平在15-20%波动。2019年上半年公司整体毛利率水平达到59.6%，为历史新高，主要系毛利率较高的自产业务占比提升所致。

2. 公司业务分析

公司近年来自产业务占比逐步提升，其中片式多层瓷介电容器（mlcc）是公司自产业务中最为核心的产品，具有可靠性高、一致性好以及体积小、重量轻的特点，首先得到航天用户的关注，较早即成功参与了载人的项目配套，并逐渐应用于各高可靠领域。至今在航天领域，公司以其核心产品参与并圆满完成了神舟全系列、嫦娥、天宫系列、大推力火箭等重点工程配套任务；在航空领域，公司参与了航空大飞机等多型号机型建设；在船舶领域，公司亦参与了多项国家重点工程型号的配套任务。

目前公司拥有5条产品生产线，包括2条片式多层瓷介电容器生产线、1条有引线多层瓷介电容器生产线、1条金属支架多层瓷介电容器生产线及1条直流滤波器生产线。通过上述生产线生产的产品包括多个系列，涉及宇航级、国军标、七专、普军等11个军用质量等级和1个国标等级，其中宇航级适用于航天领域，国军标适用于航天、航空、船舶及国防重点工程等领域，七专和普军等企业军标等级适用于航空航天地面设备、普通军事设备及工业用高端领域，国标系列则适用于轨道交通、通讯、汽车电子等民用工业类设备领域。

市场空间方面，电容器是电子线路中必不可少的基础电子元件，几乎所有的电子设备中都需要规模化的配置。根据介质不同，电容器产品可分为陶瓷电容器、铝电解电容器、钽电解电容器和薄膜电容器等，其中陶瓷电容器在前述四类主要电容器中市场份额占比最高，达到40%左右。陶瓷电容器可分为单层陶瓷电容器（slcc）和多层瓷介电容器（mlcc），其中mlcc的市场规模占整个陶瓷电容器的90%以上。

在国内军工电子领域，mlcc大量应用于卫星、飞船、火箭、雷达、导弹等武器装备。军工电子领域使用的 mlcc产品工艺质量控制难度较大，市场准入门槛较高。当前，国内能够生产高可靠mlcc专业厂家为数不多，除公司外还有成都宏明电子科大新材料有限公司和福建科技股份有限公司等，形成了三足鼎立的局面。而且军用客户在选用mlcc产品时，均将配套厂家的产品使用可靠性历史作为其至关重要的必备条件，导致了mlcc军品市场格局相对稳定。随着我国国防事业的发展，装备现代化进程加快，特别是装备电子化、信息化、智能化、国产化持续推进，高性能、高品质的军用mlcc作为基础单元，其用量规模庞大，需求增长趋势明显。

直流滤波器方面，国内直流滤波器市场需求巨大，但受国内厂商的生产规模和技术水平的约束，当前国内军工市场使用的高性能直流滤波器主要依靠进口。进口直流滤波器虽然满足了国内市场对高质量高性能直流滤波器的需求，但是其价格昂贵且交付周期较长的缺点给国内厂商创造了进入该市场的机遇。目前军用高可靠直流滤波器初步国产化市场规模大概在2-3亿元人民币。国内生产军用高可靠直流滤波器的企业数量约有5家。公司自2015年起开始小批量生产并销售直流滤波器，并得到航天科技等客户认可，目前国内主要竞争对手仅有两家。随着国产替代进一步深化，公司有望在直流滤波器市场获得较高份额，同时超过50%的毛利率也能极大增厚公司利润。

3. 空天信息产业高速发展，为公司创造成长空间

北斗导航系统建设完毕之后，低轨通信卫星网络再起风云。着眼全局，我们最终的目标是在外太空，以更低的成本，更快的信息传递速度实现真正意义上的全球互联互通，实现这一目标的载体则是以低轨通信卫星为代表的一系列空间基础设施。

2018年11月，我国科技部拟将“与5g/6g融合的卫星通信技术研究与原理验证”课题，列入国家重点研发计划“宽带通信和新型网络”重点专项中，说明我国也已经认识到卫星通信在未来通信领域的重要性，表明卫星通信将在5g/6g通信时代有广阔的应用前景。目前我国低轨通信小卫星星座计划主要有航天科技集团的“鸿雁星座”和航天科工集团“虹云工程”。

鸿雁星座计划：全球低轨卫星移动通信与空间互联网系统也称“鸿雁星座”，由是航天科技集团负责建设和运营，落户重庆，是我国投资规模最大的国家级商业航天项目，主要依托东方红卫星移动通信有限公司开展建设和运营。鸿雁星座一期60颗卫星预计2022年建成由60颗卫星组成的通信网络并组网运营，填补中国目前尚无低轨卫星通信系统的空白。二期预计2025年完成建设，通过数百颗卫星构建“海、陆、空、天”一体的卫星移动通信与空间互联网接入系统，实现全球任意地点的互联网接入。鸿雁全球卫星星座通信系统将由300颗低轨道小卫星及全球数据业务处理中心组成，具有全天候、全时段及在复杂地形条件下的实时双向通信能力，可为用户提供全球实时数据通信和综合信息服务。“鸿雁星座”首颗试验卫星“重庆号”已于2018年底成功发射，并计划在明年7月再发射两颗试验卫星，对空间互联网系统关键技术进行在轨验证，对移动通信、宽带互联网、物联网、导航增强等功能进行示范验证，对商业模式展开积极探索。建成后鸿雁星座将实现信号全球无线覆盖，为“一带一路”等区域实现宽带窄带相结合的通信保障能力。

鸿雁卫星搭载有ais载荷和ads-b载荷，可ais载荷可在全球范围内接收船舶发送的ais报文信息，全面掌握船舶航行状态、位置、航向等动态和静态信息，实现对远海海域航行船舶的监控管理；ads-b载荷可从外层空间对全球航空目标进行位置跟踪、监视及物流调控，提供航空数据业务，可支持飞机前舱的安全通信业务，为航空器追踪及应急处理提供可靠的通信保障，增强飞行安全性及突发航空事故搜救能力。

虹云工程：虹云工程是航天科工二院目前主要推动的商业航天项目之一，也是航天科工集团公司“五云一车”（飞云、快云、行云、虹云、腾云和飞行列车）商业航天工程之一，是基于低轨卫星星座而构建的天地一体化信息系统。据航天科工二院方面介绍，卫星将在距离地面约1000千米的轨道上组网运行，构建出星载宽带全球移动互联网络。整个计划部署完成后，将在“一带一路”，甚至全球实现随时随地按需的互联网接入，“届时无论身处何时何地，都能用上航天科工自主研发的‘星链’wifi，实现网络无差别的全球覆盖，无论在海域还是无人岛，都能接上互联网，和外界保持通信流畅。”按照规划，整个“虹云工程”被分解为“1+4+156”三步：

第一步：2018年底前，发射第一颗技术验证星，实现单星关键技术验证

第二步：“十三五”末即2020年底射4颗业务试验星组建小星座，用户可进行初步业务体验

第三步：“十四五”中期（2022年左右），实现全部156颗卫星组网运行，完成业务星座构建。

公司核心客户涵盖航天科技、航天科工、中电科、航空工业等，其中航天科技和航天科工是公司自产业务两个销售占比最高的客户，2018年公司自产业务来自航天科技集团的收入金额为1.08亿元，占比22.21%，来自航天科工集团的收入金额为1.05亿元占比为21.55%。

而目前已规划的两大低轨卫星网络星座“鸿雁”和“虹云”的建设主体为航天科技集团和航天科工集团，因此公司也将充分受益于低轨卫星网络建设实现业绩腾飞。

通常情况，一颗卫星的电子元器件约占价值量的30%-40%，其中电容器约占元器件的5%-10%。我们暂按800颗小卫星、每颗3000万元的价值量计算，单颗星的电容器约100万元，800颗星的电容器市场空间约为8亿元。2018年鸿远电子给航天两大集团共销售2亿元产品，包括弹箭星船器等。卫星方面公司目前给航天八院和航天科工集团供货。如果公司顺利通过今年4月的航天五院cast认证并进入五院供货目录，其宇航产品的订单增幅将极为可观。另外，今年也是航天大年，包括发射火星探测器，完成探月三期嫦娥五号任务，建设近地载人空间站，完成长征五号b、长征七号甲、长征八号三型运载火箭首飞，发射亚太6d卫星等。预计公司宇航军品增速有望超过50%。

4. 盈利预测

2020年我国已规划的各类航天任务繁多，包含探月、探火、空间站建设、新型火箭试验以及低轨卫星网络建设等。考虑到公司在mlcc领域的强大技术实力，以及国内相对封闭的竞争空间，我们认为公司将从2020年起进入快速增长期，预计2019-2021年分别实现营收10.58亿元，13.66亿元和18.56亿元，净利润2.72亿元，4.24亿元和6.74亿元，对应eps分别为1.65元，2.56元和4.08元，pe分别为30x，19x和12x。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

7. 风险提示

航天任务进度不及预期。

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